xFusion, ChiNext Halka Arzında 8 Milyar RMB Hedefliyor; Tescil Süreci Henüz Sonuçlanmadı

Shenzhen Menkul Kıymetler Borsası’nın kotasyon komitesi, yapay zekâ sunucusu üreticisinin ihraç, kotasyon ve kamuyu aydınlatma gerekliliklerini karşıladığı sonucuna vararak xFusion Digital Technologies’in ChiNext’teki halka arz başvurusuna 12 Kasım 2026’da onay verdi. Önerilen arzda, bilişim altyapısı, üretim, araştırma ve işletme sermayesi için 8 milyar RMB kaynak sağlanması hedefleniyor.

Bu karar, halka arz sürecini tamamlamıyor. Borsanın proje kaydında başvurunun 22 Mayıs 2026’da kabul edildiği, 4 Haziran’dan itibaren sorguların yöneltildiği ve henüz tescil sonucunun açıklanmadığı görülüyor. En son izahnamede, ihraç sonrası sermayenin %10 ila %20’sini oluşturacak 97,8 milyon ila 220,1 milyon yeni A grubu hissenin satışa sunulması öneriliyor; mevcut hissedarlar ise hiç hisse satmayacak. Fiyat, halka arz takvimi ve borsada işlem görmeye başlama tarihi henüz belirlenmedi; CITIC Securities sponsor ve baş aracı kurum olarak görev yapıyor.

Talep edilen 8 milyar RMB’nin 4,08 milyar RMB’si yeni nesil bilgi işlem altyapısına yönelik araştırma ve sanayileştirme çalışmalarına, 2,03 milyar RMB’si akıllı üretim parkı ve araştırma merkezine, 890 milyon RMB’si akıllı bilgi işlem, yapay zekâ ve güç mimarisi araştırmalarına, 1 milyar RMB’si ise işletme sermayesine ayrılacak. Üretim için ayrılan bu tutar, üretimdeki geçişi izliyor: xFusion, 2023’ten 2025’e kadar ağırlıklı olarak sözleşmeli üreticilerle çalıştı; 2026’da ise kendi üretim hatlarını devreye aldı.

Yapay Zekâ Sunucularında Büyüme ve Pazar Konumu

xFusion; yapay zekâ ve genel amaçlı veri merkezi sunucuları, sıvı soğutmalı rack sistemleri ve eğitim ile çıkarım işlemleri için birden fazla yapay zekâ hızlandırıcısını ve sunucuyu yüksek hızlı bağlantılar üzerinden bir araya getiren süper düğümler satıyor. Şirket ayrıca işletim sistemleri ile yapay zekâ dağıtım ve optimizasyon hizmetleri sunuyor. Şirketin ikinci tur sorgulara verdiği yanıt, işletmenin kökenini Huawei’nin 2021’de x86 sunucu faaliyetlerini elden çıkarmasına dayandırıyor. Şirketi Henan Chaojuneng satın aldı; Henan eyaletinin kamu varlıklarından sorumlu düzenleyici kurumu ise şirketin nihai kontrolünü elinde bulunduruyor.

Şirketin bildirimlerine göre yapay zekâ sunucularından elde edilen gelir 2023’te 6,278 milyar RMB iken 2024’te 22,505 milyar RMB’ye, 2025’te 29,629 milyar RMB’ye yükseldi; 2026’nın ilk yarısında ise 19,852 milyar RMB olarak kaydedildi. Toplam gelir 2023’te 25,092 milyar RMB’den 2025’te 58,246 milyar RMB’ye çıktı ve 2026’nın ilk yarısında 37,286 milyar RMB’ye ulaştı. 2026’nın ilk yarısındaki net kâr 2,108 milyar RMB oldu; bu tutar, 2025 yılının tamamında kaydedilen 1,03 milyar RMB’lik net kârın üzerindeydi.

İzahnamede, IDC verilerine atıfla xFusion’ın Çin sunucu pazarındaki payının 2025’te %14,2’ye ulaştığı ve şirketin sevkiyat hacmine göre ikinci sırada yer aldığı belirtiliyor. Ayrıca şirketin 2022’den 2025’e kadar her yıl Çin’in standart sıvı soğutmalı sunucu pazarında en yüksek paya sahip olduğu bildiriliyor.

Kâr Marjları, Nakit Akışı ve İnceleme Soruları

Ana faaliyetlerin brüt kâr marjı 2023’te %14,27’den 2025’te %8,58’e geriledikten sonra 2026’nın ilk yarısında %15,49’a yükseldi. İnternet şirketi müşterilerinin ana faaliyet gelirleri içindeki payı 2023’te %26,19 iken 2026’nın ilk yarısında %67,27’ye çıktı. xFusion, önceki marj düşüşünü daha düşük marjlı müşterilere yönelişe; toparlanmayı ise bilgi işlem talebine, fiyatlama gücüne ve tedarik zinciri maliyetlerinin kontrolüne bağlıyor. Şirket, internet şirketi müşterilerinin payının daha da artmasının ve bileşen maliyetlerindeki belirsizliğin marjlar üzerinde yeniden baskı yaratabileceği uyarısında bulunuyor.

Bildirilen tüm dönemlerde işletme faaliyetlerinden kaynaklanan nakit akışı negatifti. Nakit çıkışı 2023’te 6,568 milyar RMB, 2024’te 2,526 milyar RMB ve 2025’te 461,88 milyon RMB oldu; 2026’nın ilk yarısında ise 15,685 milyar RMB’ye ulaştı. xFusion, bu nakit çıkışlarını stokların artırılmasına ve tedarikçilere yapılan ödemelerin vadesinin kısa, bazı müşterilerden tahsilat sürelerinin ise daha uzun olmasına bağlıyor. Altı aylık nakit çıkışı, önerilen halka arzın toplam büyüklüğünü aşarak şirketin genişleme planlarıyla önemli bir finansman ihtiyacı arasındaki bağlantıyı ortaya koyuyor.

Müşteri ve tedarikçi tabanı da yoğunlaşmış durumda. En büyük beş müşteri, 2026’nın ilk yarısındaki satışların %50,81’ini oluştururken en büyük beş üretim malzemesi tedarikçisinin satın alımlardaki payı %64,92 oldu. Modüller, CPU’lar, GPU’lar, bellek ve depolama birimleri, üretim malzemesi alımlarının %88,82’sini oluşturdu. Bu durum, sunucu üretiminin ekonomisini bileşenlerin bulunabilirliğine ve fiyatlarına duyarlı hâle getiriyor.

Komitenin incelemesinin temelini bu konular oluşturdu. Komite, xFusion’dan marj eğilimlerini ve bilgi işlem talebi, müşterilerin sermaye harcamaları, teknolojik gücü, işletme faaliyetlerinden kaynaklanan nakit akışı ile müşteri ve tedarikçi yoğunlaşmasını dikkate alarak faaliyetlerdeki büyümenin sürdürülebilir olup olmadığını açıklamasını istedi. Ayrıca ilgili risklerin yeterince açıklanıp açıklanmadığını da sordu. Komite, yerine getirilmesi gereken başka bir husus belirtmedi.

Tescil ve fiyatlandırma aşamaları henüz tamamlanmadı. Bildirimlerde, halka arzın temel operasyonel sınavı şöyle ortaya konuyor: xFusion, daha yoğun sıvı soğutmalı sistemleri ve süper düğümleri finanse ederken yapay zekâ sunucularındaki hızlı büyümeyi kalıcı kâr marjlarına ve pozitif işletme faaliyetleri nakit akışına dönüştürebilecek mi?